Μυστικά και ψέματα για το πακέτο

των Γ. Σαββάκη- Χρ. Κίτσιου 


Δύο μύθοι και ένα κατά συνθήκην ψεύδος συνοδεύουν το νέο σχέδιο βοήθειας προς την Ελλάδα, σύμφωνα με αναλυτές οίκων αξιολόγησης και επενδυτικών τραπεζών, οι οποίοι επισημαίνουν ότι, παρά τους πανηγυρισμούς, το ελληνικό χρέος δεν καθίσταται βιώσιμο, μετά την εφαρμογή της λύσης και επομένως υπάρχει κίνδυνος νέας αναδιάρθρωσης τα επόμενα χρόνια.

Η Morgan Stanley, η Unicredit, η Citigroup, η Barclays Capital και η S&P έθεσαν στο μικροσκόπιο το νέο πακέτο βοήθειας προς την Ελλάδα από την Ε.Ε. καθώς και το πρόγραμμα εθελοντικής συμμετοχής των ιδιωτών και όλοι τους - άλλοι διακριτικά και άλλοι φωναχτά- συμφωνούν ότι δεν λύνει το πρόβλημα του ελληνικού χρέους.

Μία νέα και μεγαλύτερη αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους είναι πιθανή μέσα στα επόμενα δύο χρόνια, δήλωσε χθες ο κ. David Beers, global head of sovereign ratings της Standard & Poor’s, θεωρώντας ότι το νέο σχέδιο διάσωσης της Ε.Ε. με τη συμμετοχή των ιδιωτών δίνει στην Ελλάδα βραχυπρόθεσμη ανάσα.

Πιο ενδελεχής και σκληρή είναι η ανάλυση της Morgan Stanley. Σε έκθεσή του, με ημερομηνία 25 Ιουλίου, ο ξένος οίκος αξιολογεί το σύνολο του νέου πακέτου βοήθειας, καταλήγοντας στο συμπέρασμα ότι απλώς θα σταθεροποιήσει και δεν θα βελτιώσει αισθητά τον δείκτη χρέους προς ΑΕΠ για την Ελλάδα.

Ειδικότερα, οι αναλυτές της Morgan Stanley επισημαίνουν ότι ο δείκτης χρέους προς ΑΕΠ το 2013 βελτιώνεται με την πρόταση στο 143% από 155%, αλλά απέχει πολύ από το 90%, που θα δημιουργούσε συνθήκες βιωσιμότητας στο ελληνικό χρέος.

Ως εκ τούτου, θεωρούν ότι, παρά τη βελτίωση της ρευστότητας, η πορεία του χρέους δεν κρίνεται βιώσιμη μετά το 2013 και υπάρχει κίνδυνος για νέα αναδιάρθρωσή του με "κούρεμα" απαιτήσεων.

Αντίστοιχη είναι και η άποψη της Citigroup, η οποία σε έκθεσή της με τίτλο "Το περιτύλιγμα είναι καλύτερο από το περιεχόμενο" σημειώνει ότι η ανακούφιση στο ελληνικό χρέος θα είναι μικρή, η δε επίπτωση στους ιδιώτες θα είναι σημαντική σε σε επίπεδο χρηματορροών.

Οι οίκοι διατυπώνουν αμφιβολίες και για το αν η Ελλάδα θα πετύχει τον στόχο είσπραξης τουλάχιστον 28 δισ. ευρώ από τις αποκρατικοποιήσεις ως το 2014, ώστε να μην προκύψει τρύπα στο πρόγραμμα χρηματοδότησης.

Την ίδια στιγμή, όμως, όπου οι αναλυτές καταρρίπτουν έναν μύθο, δημιουργούν έναν δεύτερο. Τόσο η Morgan Stanley όσο και η Citigroup συνιστούν στους πελάτες τους που έχουν ελληνικά κρατικά ομόλογα, τα οποία λήγουν έως το τέλος του 2012, να μη συμμετάσχουν στο εθελοντικό πακέτο διάσωσης.

Η M.S., δε, προτιμά τις δύο εκδόσεις Μαρτίου και Μαΐου του 2012 με επιτόκια 4,3% και 5,25% αντίστοιχα και προτείνει επίσης άνοιγμα θέσεων αγοράς στη βάση Bond - CDS για αντιστάθμιση κινδύνου.

Πρόκειται για τον μύθο της τζάμπα βόλτας (free ride), καθώς, αν δεν υπάρξει η απαραίτητη εθελοντική συμμετοχή ιδιωτών (PSI) στο πρόγραμμα διάσωσης, η λύση για την Ελλάδα είναι στον αέρα και επομένως ούτε τα κοντινής λήξης ομόλογα θα είναι εξασφαλισμένα.

Μυστική η διαδικασία εθελοντικής συμμετοχής;
Για να επιτύχει η πρωτοβουλία της συμμετοχής των ιδιωτών είναι πιθανόν, σύμφωνα με την Barclays Capital, να ακολουθηθεί το προηγούμενο της Ουρουγουάης.

Στην περίπτωση της λατινοαμερικανικής οικονομίας, το ΔΝΤ και το υπουργείο Οικονομικών των ΗΠΑ δήλωσαν ότι θα υποστηρίξουν την Ουρουγουάη μόνο αν είναι επιτυχής η εθελοντική ιδιωτική συμμετοχή.

Τέθηκε ένα ελάχιστο όριο συμμετοχής 90% και δηλώθηκε ότι, αν  αυτή δεν έφτανε το 80%, το υπουργείο των ΗΠΑ και το ΔΝΤ δεν θα έδιναν δάνεια και η χώρα θα χρεοκοπούσε. Αν το ποσοστό συμμετοχής των ιδιωτών διαμορφωνόταν στο 80% - 90%, η Ουρουγουάη είχε το δικαίωμα να καλύψει τη διαφορά κατά βούληση.

Η χώρα κράτησε μυστικά τα επίπεδα συμμετοχής για να συντηρήσει το πλεονέκτημα του αιφνιδιασμού στις αγορές, το οποίο και πέτυχε καθώς τελικά συμμετείχε το 93% των λήξεων, με αποτέλεσμα να εξασφαλιστεί σημαντική επιμήκυνση στη μέση διάρκεια του χρέους.

Οι οίκοι αξιολόγησης κήρυξαν επιλεκτική χρεοκοπία, αλλά δεν συνέβη στάση πληρωμών (η S&P κράτησε την Ουρουγουάη σε selective default από τις 16 Μαΐου 2003 έως τις 2 Ιουνίου 2003 και η Fitch σε S.D. από τις 16 Μαΐου 2003 έως τις 17 Ιουνίου 2003).

Αντίστοιχη διαδικασία εκτιμάται ότι θα ακολουθηθεί και στην περίπτωση της Ελλάδας, με συνεχή υπενθύμιση ότι, αν δεν επιτευχθεί η αναγκαία συμμετοχή του 90%, τότε θα εξεταστούν πιο επώδυνες λύσεις συμμετοχής των ιδιωτών.

Ήδη χθες υπήρξαν διαρροές ότι ο EFSF θα αγοράζει ελληνικά κρατικά ομόλογα σε τιμές χαμηλότερες του 65% της ονομαστικής τιμής τους, γεγονός που σύμφωνα με στελέχη της αγοράς ομολόγων αποσκοπεί στο να διατηρηθούν χαμηλά οι τιμές τους.

Αντικρουόμενες εκτιμήσεις για το κόστος του PSI στις τράπεζες 
Κι όλα αυτά ενώ διατυπώνονται αντικρουόμενες εκτιμήσεις για το κόστος συμμετοχής των τραπεζών, των ασφαλιστικών και των ταμείων.

Η Barclays Capital υποστηρίζει ότι το μέσο κόστος της λογιστικής επίπτωσης για τις τράπεζες θα κινηθεί στο 10%, εκτίμηση που δικαιώνει τη γερμανική γκρίνια για μικρή συμμετοχή των ιδιωτών στο κόστος αναδιάρθρωσης του ελληνικού χρέους.

Με την BarCap συμφωνούν και η Morgan Stanley και η Unicredit, οι οποίες συνιστούν στις τράπεζες, σε ασφαλιστικές και στα ταμεία να επιλέξουν την τέταρτη option του προγράμματος εθελοντικής συμμετοχής: την ανταλλαγή, δηλαδή, υφιστάμενων ομολόγων με νέα 15ετή και "κούρεμα" απαίτησης κατά 20%.
Στον αντίποδα, η Citigroup εκτιμά ότι το κόστος για τους ιδιώτες είναι μεγάλο. Προεξοφλώντας τις ταμειακές ροές των κουπονιών με το Libor, συν το spread του ελληνικού CDS και την ονομαστική αξία μόνο με το Libor, η Citigroup καταλήγει στο συμπέρασμα ότι οι δύο πρώτες επιλογές της μετακύλισης σε 30ετή ομόλογα δίνουν τιμή 51, ενώ οι επιλογές της ανταλλαγής δίνουν τιμές 59 και 58 αντίστοιχα.
Ανταλλαγή με 15ετείς τίτλους προκρίνουν η M.S. και η Unicredit 
Οι αναλυτές της Morgan Stanley και της Unicredit προκρίνουν μεταξύ των τεσσάρων επιλογών μετακύλισης - ανταλλαγής του ελληνικού χρέους που προσφέρονται στους ιδιώτες αυτήν της ανταλλαγής με 15ετείς τίτλους στο 80% της ονομαστικής αξίας και μερική εγγύηση από τον EFSF.

Η παραπάνω δυνατότητα προσφέρει, κατά τη Morgan Stanley, την καλύτερη σχέση κινδύνου - ανταμοιβής, τόσο στο κακό σενάριο μείωσης του αρχικού κεφαλαίου όσο και στο καλό, ενώ η Unicredit τη συνιστά για όσους είναι απαισιόδοξοι για τις προοπτικές της Ελλάδας.

Αντίθετα, για τους αισιόδοξους εκ των ιδιωτών επενδυτών που θα δηλώσουν εθελοντική συμμετοχή, η Unicredit συνιστά την τρίτη επιλογή, την ανταλλαγή δηλαδή στο 80% της ονομαστικής αξίας των υφιστάμενων ελληνικών ομολόγων της ανταλλαγής με τίτλους 30ετίας και πλήρους εγγύησης.

Τέλος, μη συμφέρουσες για τους ιδιώτες κρίνει και τις τέσσερις δυνατότητες συμμετοχής η S&P στη χθεσινή ανακοίνωσή της, με την οποία υποβάθμισε την πιστοληπτική ικανότητα της Ελλάδος στη βαθμίδα "CC".

http://www.euro2day.gr/